Forte hausse des défaillances à venir

Les difficultés économiques mondiales persistent

Les perspectives économiques ont continué de s'affaiblir au cours des six derniers mois, l'inflation et les prix élevés de l'énergie en étant les principaux responsables. Nous prévoyons désormais une croissance de 2,9 % pour l'économie mondiale en 2022, puis de 1,7 % en 2023. Il s'agit d'une réduction cumulative de 2,0 points de pourcentage jusqu'en 2023 par rapport à notre rapport d'avril 2022.

Les prix de l'énergie ont augmenté plus que prévu, compte tenu des nouvelles réductions des exportations de gaz par la Russie. Certains signes indiquent que les pressions sur la chaîne d'approvisionnement commencent à s'atténuer. Les goulets d'étranglement continueront de perturber l'activité, mais les contraintes sur la production devraient lentement s'atténuer. Une inflation élevée oblige les banques centrales à resserrer leur politique monétaire. Pour 2022, nous prévoyons une inflation moyenne de 7,8 % au niveau mondial, suivie de 4,8 % en 2023. Même si les craintes de récession augmentent, la rigidité de l'inflation incitera les banques centrales à ne pas assouplir leur politique monétaire à court terme.

Resserrement des conditions financières sur les marchés émergents

Les marchés émergents en tant que groupe devraient connaître une croissance de 3,5 % en 2022 et de 3,4 % en 2023. Les épidémies de Covid-19 et les blocages prolongés pèsent sur la croissance en Asie émergente. En outre, les EME sont de plus en plus confrontées à un durcissement des conditions financières, les banques centrales des marchés avancés relevant les taux d'intérêt en réponse à la hausse de l'inflation. La croissance de l'Asie émergente continue de se modérer, même si elle reste la région à la croissance la plus rapide en 2022 (+3,8 %).

En Chine, l'activité économique devrait ralentir, passant de 8,1% en 2021 à 3,2% en 2022 et 4,9% en 2023. Les restrictions sur le covid continuent d'affecter l'activité, bien que les autorités aient affiné la politique du zéro covid pour réduire les perturbations de l'offre causées par les confinements. L'important secteur de l'immobilier chinois connaît un ralentissement, et les défaillances des promoteurs restent le plus grand risque pour les perspectives.

En Europe de l'Est, les perspectives restent dominées à court terme par la guerre Russie-Ukraine. Les pays occidentaux ont imposé des sanctions massives à la Russie, ce qui plonge l'économie russe dans la récession en 2022 et 2023. L'économie turque est confrontée à un ralentissement de la croissance, car l'inflation a fortement augmenté, entamant le pouvoir d'achat des consommateurs, et le contexte mondial se dégrade.

La croissance des économies avancées devrait passer de 5,2 % en 2021 à 2,3 % en 2022 et à 0,3 % en 2023

L'économie américaine a connu un faible début d'année, avec deux trimestres consécutifs de baisse du PIB. La hausse de l'inflation mord dans les revenus réels des consommateurs, ce qui réduit la demande intérieure. Pour 2022, nous prévoyons une croissance de 1,7 % aux États-Unis, puis de 0,0 % en 2023. La croissance du PIB de la zone euro a été résiliente au premier et au deuxième trimestre, la demande intérieure s'étant développée grâce à la réouverture du secteur des services et à l'essor du secteur touristique. Pour le second semestre et le début de 2023, nous prévoyons que l'économie de la zone euro entrera en récession, principalement en raison des prix de l'énergie beaucoup plus élevés. L'impact principal du conflit entre la Russie et l'Ukraine se fera par le biais de la hausse des prix des matières premières et des perturbations de l'approvisionnement en importations clés telles que le gaz en provenance de Russie et d'Ukraine. Nous prévoyons une croissance de la zone euro de 3,0 % en 2022, puis de 0,0 % en 2023. Pour 2023, il s'agit d'un ajustement à la baisse de 2,7 ppts par rapport à notre rapport d'avril 2022.

Le resserrement monétaire agressif rend le financement plus difficile

Alors que le soutien budgétaire public lié à la pandémie s'affaiblira en 2022 par rapport à 2021, la position budgétaire globale reste expansionniste dans la plupart des marchés avancés. Dans un contexte d'inflation élevée, les banques centrales resserrent encore leur politique monétaire.

• La Réserve fédérale américaine a relevé son taux directeur cible de 300 points de base cumulés jusqu'à présent en 2022, avec trois hausses historiques de 75 pb en juin, juillet et septembre.
• De même, la Banque d'Angleterre a également procédé à plusieurs hausses de taux cette année.
• La BCE a relevé son taux directeur de 50 points de base en juillet et de 75 points de base supplémentaires en septembre, portant le taux de dépôt à 0,75 %, son niveau le plus élevé depuis plus de dix ans.

Nous pensons que les banques centrales des principaux marchés avancés continueront à relever leurs taux directeurs au cours des prochains trimestres. Les conditions financières se sont durcies tant sur les marchés avancés que dans les économies émergentes. Dans la plupart des EME, elles sont déjà assez restrictives par rapport aux normes historiques, ce qui pourrait devenir un problème pour les marchés où les entreprises sont fortement endettées (par exemple, en Turquie).

Niveau actuel des défaillances - ajustement partiel aux niveaux pré-pandémiques après des baisses en 2020

Pendant la pandémie de Covid-19, nous avons assisté à un fort recul des défaillances (au niveau mondial, les défaillances ont chuté de 29% en 2020-2021). Nous avons déjà fait valoir que deux types de politiques sont responsables de cette évolution. Premièrement, la plupart des pays ont apporté des modifications (souvent temporaires) à leur législation sur les défaillances afin de protéger les entreprises de la faillite. Deuxièmement, les gouvernements du monde entier ont pris des mesures pour contrer les effets économiques négatifs de la pandémie, notamment en soutenant les petites entreprises.

Baisse des défaillances en 2020 et 2021

En 2020, nous avons constaté que, sur pratiquement tous les marchés, le nombre de défaillances a diminué, malgré la grave récession économique. C'est l'effet du soutien généreux des pouvoirs publics qui a permis de sauver non seulement des entreprises viables, mais aussi de créer des entreprises zombies, c'est-à-dire des entreprises qui auraient fait défaut en temps normal. En 2021, nous avons déjà constaté un ajustement partiel aux niveaux de défaillances normaux, antérieurs à la pandémie, un processus qui s'est poursuivi au cours du premier semestre de 2022. Ce processus a coïncidé avec l'abandon progressif des programmes de soutien gouvernementaux. Au début du troisième trimestre de 2022, les programmes de soutien sont supprimés progressivement dans tous les pays, à l'exception de la Nouvelle-Zélande et de Hong Kong.

Niveaux de défaillances depuis le début de l'année 2022 par rapport à 2019

Le graphique 1 donne l'indice des défaillances depuis le début de l'année 2022 par rapport à la même période en 2019. Cela montre où se situe le niveau actuel des défaillances par rapport à la situation pré-pandémique. L'indice montre une grande variation entre les pays, certains dépassant déjà le niveau de 2019, tandis que d'autres continuent à avoir des niveaux de défaillances très bas.

Pourquoi les niveaux de défaillances diffèrent-ils encore d'un pays à l'autre ?

Les pays qui ont connu un retournement complet ou qui dépassent les niveaux de défaillance pré-pandémique sont la Turquie, l'Espagne, la Suisse, le Royaume-Uni, la République tchèque, la Roumanie et le Danemark.

En Espagne, le retour à la normale a déjà eu lieu en 2021. La reprise économique a été décevante et nous pensons qu'un cadre législatif inefficace en matière de restructuration et de défaillance y a également contribué. En juin 2022, le congrès espagnol a adopté une nouvelle loi sur les défaillances basée sur la directive européenne, mais on ne sait pas encore quel en sera l'impact.

Au Royaume-Uni, le niveau de défaillance est bien supérieur à celui d'avant la pandémie. Cela peut être attribué à la fin des mesures de soutien gouvernementales et à la faible reprise économique depuis le Brexit.

En revanche, aux Pays-Bas, aux États-Unis, en Corée du Sud et au Japon, nous ne constatons pas encore de retour à la normale. Même au cours des derniers trimestres, les niveaux de défaillances dans ces pays sont restés très bas. Ces pays ont tous eu des programmes de soutien gouvernementaux relativement généreux qui ont amélioré la position de liquidité des entreprises. Les États-Unis avaient des programmes de soutien à la liquidité des entreprises tels que le Paycheck Protection Program disponible jusqu'à la première partie de 2021 et le Covid-19 Economic Injury Disaster Loan offert jusqu'à la fin de 2021.

Les Pays-Bas ont mis en place plusieurs programmes de soutien aux entreprises (par exemple NOW, TVL, Tozo) qui ont renforcé les liquidités des entreprises. En outre, une nouvelle loi sur les défaillances est entrée en vigueur le 1er janvier 2021. Toutefois, selon les données, cette loi n'a pas contribué de manière significative à la baisse des défaillances. Au Japon, le gouvernement a également apporté un soutien généreux. Nous avons trouvé des preuves d'une forte augmentation des liquidités et des dépôts des sociétés non financières, ce qui pourrait très bien supprimer la croissance des défaillances. La Corée du Sud présente également un niveau de défaillance relativement faible, qui est attribué aux mesures de soutien corona, notamment la disponibilité de prêts à faible taux d'intérêt.

Perspectives pour l'ensemble des années 2022 et 2023 : poursuite de l'ajustement à la normale

Nous sommes convaincus que la plupart des pays verront leur niveau de défaillance revenir à la normale une fois que le soutien sera interrompu. Nous quantifions le niveau normal de défaillance à un moment donné de l'horizon de prévision en prenant comme référence le nombre de défaillances en 2019 et en l'ajustant avec l'effet de la variation de l'écart du PIB par rapport à la tendance par rapport à 2019.

La vitesse à laquelle cette normalisation se produit est supposée être plus graduelle que dans notre précédent rapport sur les prévisions des défaillances. Nous pensons qu'il faudra jusqu'à huit trimestres après l'arrêt de l'aide publique pour que le niveau de défaillance atteigne le niveau de normalité. Dans notre précédent rapport, cette durée était généralement estimée à deux trimestres.

En plus de la normalisation, nous répartissons sur l'horizon de prévision des défaillances supplémentaires provenant d'entreprises zombies. Les entreprises zombies sont susceptibles d'apparaître parce que, pendant la période de pandémie, les niveaux des défaillances se sont contractés bien en dessous de leurs niveaux pré pandémiques. Nous pensons que ces entreprises feront progressivement défaut après le retrait de l'aide gouvernementale.

Défaillances supplémentaires de la part des entreprises zombies

Nous abordons maintenant nos prévisions des défaillances pour 2022 et 2023, qui sont données en variations annuelles en % (par exemple, 2022 par rapport à 2021). Pour la majorité des pays, les aides publiques ont été progressivement supprimées au cours du premier semestre 2022. Par conséquent, nous voyons l'ajustement aux niveaux des défaillances normales commencer à se produire au cours du second semestre de 2022.

Nous constatons qu'en général, les taux de croissance annuels de 2022 sont plus élevés pour les pays qui ont déjà commencé à s'ajuster à la normale et où des défaillances de zombies ont eu lieu. Si les pays partent d'un faible niveau de défaillance en 2021, cela donne une pression supplémentaire à la hausse sur les prévisions pour 2022, car l'ajustement se fait par étapes relativement importantes. En général, les pays ayant un taux de croissance élevé en 2022 connaissent un taux de croissance faible en 2023 et vice versa.

Guerre en Ukraine et défaillances : l'impact le plus important se fait sentir en Russie

Outre l'effet sur les défaillances de l'arrêt des aides publiques, un autre moteur de la croissance des défaillances est la variation du PIB. En prenant en compte ce facteur, nous incluons indirectement un large éventail de facteurs affectant les perspectives économiques, tels que l'inflation élevée, les ruptures d'approvisionnement et le conflit Russie-Ukraine.

En dehors de l'Ukraine, pour laquelle nous ne disposons pas de statistiques sur les défaillances, c'est la Russie qui ressentira le plus l'impact de la guerre, son économie étant plongée dans la récession cette année et en 2023. Sur les autres marchés, le conflit se fait surtout sentir indirectement, par le biais de la hausse des prix des produits de base et d'une inflation élevée, qui pèsent sur le pouvoir d'achat des consommateurs et réduisent la croissance du PIB. Pour la zone euro, l'impact de la guerre Russie-Ukraine sur le PIB est significatif, car elle est relativement dépendante des importations d'énergie en provenance de Russie. Cependant, dans de nombreuses autres régions hors Europe, comme l'Amérique latine, l'impact de la guerre Russie-Ukraine sur le PIB et les défaillances est relativement faible.

2022 : taux de défaillances élevés sur les marchés où le soutien fiscal a été supprimé progressivement.

Nous présentons dans le graphique 2 les taux de croissance annuels de 2022 et 2023 pour tous les marchés de notre analyse classés dans le même ordre que le graphique 1.

 

 

 

 

 

 

 

 

Les taux les plus élevés pour 2022 sont enregistrés en Autriche, au Royaume-Uni, en France, en Australie, au Canada et en Belgique, pays qui se sont déjà partiellement ou totalement ajustés à leurs niveaux de défaillances pré-pandémique. Dans ces pays, le soutien fiscal a été progressivement supprimé au premier semestre 2022 et l'ajustement à la normale a déjà commencé et se poursuivra au second semestre 2022.

De l'autre côté du spectre, en Nouvelle-Zélande et à Hong Kong, nous constatons une baisse substantielle des défaillances en 2022. Cela s'explique par le fait que, dans leur cas, le soutien fiscal devrait se prolonger jusqu'à la fin de 2022. Il y a un groupe important avec une croissance de défaillance légèrement négative (Suède) ou légèrement positive (Singapour, Corée du Sud, Japon, Etats-Unis, République tchèque et Espagne).

La Suède a un profil de défaillance erratique et n'a pas connu un très fort recul pendant la pandémie, ce qui explique qu'elle n'enregistre pas de croissance positive des défaillances en 2022. À Singapour, les défaillances ont reculé en 2020 et sont revenues à des niveaux plus élevés en 2021. Au troisième trimestre 2022, le nombre de défaillances a étonnamment baissé, ce qui entraîne une baisse de la croissance annuelle en 2022. L'Espagne et la République tchèque ont déjà connu un retour à la normale en 2021, ce qui limite la croissance en 2022.

Les États-Unis, les Pays-Bas, le Japon et la Corée du Sud semblent bénéficier de mesures de soutien relativement généreuses qui ont augmenté la liquidité des entreprises au point d'offrir un tampon même après la suppression progressive de ces mesures.

Défaillances en 2023 : dépassement des niveaux normaux sur de nombreux marchés en raison d'un plus grand nombre de défaillances d'entreprises zombies

Nous constatons que le taux de croissance en 2023 est le plus élevé en Corée du Sud, en Nouvelle-Zélande, aux États-Unis, à Hong Kong, à Singapour et aux Pays-Bas, tous des pays où la croissance de défaillance est négative ou seulement légère en 2022. Pour ces pays, l'ajustement à la normale a lieu en grande partie en 2023.

Pour la Nouvelle-Zélande et Hong Kong, le soutien fiscal devrait être supprimé progressivement d'ici la fin 2022. Cela concentre tout l'ajustement en 2023, ce qui gonfle le taux de croissance des défaillances. Pour les États-Unis, les Pays-Bas, la Corée du Sud et Singapour, le soutien public a déjà pris fin, mais on peut dire qu'il était suffisamment généreux pour empêcher de nombreux cas de défaillance en 2022, comme nous l'avons expliqué au paragraphe précédent. Pour ces pays, nous prévoyons également que le retour à des niveaux de défaillances normaux a lieu en grande partie en 2023. Pour de nombreux marchés observés, nous prévoyons un dépassement du niveau normal de défaillance en 2023. Ceci est le résultat de défaillances supplémentaires provenant d'entreprises zombies.

Plus de problèmes à venir pour les entreprises à fort effet de levier

Au-delà de 2023, nous prévoyons que les défaillances commenceront à nouveau à diminuer ou resteront approximativement constantes. Cela s'explique par le fait que les niveaux de défaillance seront largement revenus à la normale et que les entreprises zombies, qui ne sont pas en mesure de survivre sans soutien, auront déjà fait faillite. Dans les années à venir, les entreprises devront s'adapter à un environnement dépourvu de soutien public significatif. Pour les entreprises qui se sont beaucoup endettées pendant la pandémie, cela pourrait être un défi.

 

Theo Smid, Senior Economist
theo.smid@atradius.com
+31 20 553 2169

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